火曜日、10年米国債利回りが2007年以来の高水準に上昇し、借入コストがさらに上昇し、金融システムの最も弱い部分の一部が露出する可能性がある。

投資家にとっての問題は、5％を超える利回りで何かがすぐに崩れるかどうかではなく、価格が維持された場合にどこに緊張が生じるかということだ、と業界のベテランは言う。

市場の専門家らは、住宅、商業用不動産、多額の負債を抱えた企業の借入コストが上昇するため、利回りが基準値の５％を超えると徐々に脆弱性が露呈するだろうと繰り返した。

最大のリスクは、金利が十分に高く、ゼロデイ期間中に安価なローンを組んだ借り手が、大幅に高いコストで借り換えを強いられる場合に発生する。

クセット・キャピタルの最高投資責任者、ジャック・アブリン氏は、「5％はその日には何も崩れないことに注意してほしい。12～18カ月後には新しい金利で借り換えが必要になるため、状況が崩れる」と述べた。 「危険は今朝私たちが感じているのと同じくらい深刻ですが、私たちがここに長く留まるほど、事態はさらに困難になるでしょう。」

家が最初にそれを感じる

おそらく住宅は最も脆弱なものの一つとなるだろう。長期国債の利回りが上昇するにつれ、住宅ローン金利は手頃な価格をさらに悪化させる可能性のある水準に近づいている。

「おそらく最初は住宅に現れるだろう」とアブリン氏は語った。同氏は、３０年住宅ローン金利が８％に近づく可能性が高く、３％程度の住宅ローンを抱えている既存の住宅所有者が売却する可能性は低いと述べた。

これは、最初のショックが債務不履行の波となって取引にまで広がり、住宅建設業者、住宅ローン組成者、権原保険会社、仲介業者、住宅改修業者に打撃を与える可能性があることを意味する。

TDセキュリティーズの米金利ストラテジスト、モリー・ブルックス氏も、長期国債利回りの上昇が住宅ローン金利に直接影響するため、住宅は特に敏感だと指摘した。

対照的に、長期借入コストが不動産や企業の借り手の状況悪化につながった場合、銀行は後でプレッシャーを感じる可能性があるとレオン氏は述べた。

ブルックス氏は、銀行は通常、短期金利で資金を調達し、そのラインを上回る高い金利で融資を行うため、短期的にはイールドカーブが当初は貸し手の利ざやを支援する可能性があると述べた。

借り換えの時間

はるかに低い金利での融資が迫られると、企業や不動産所有者の間で深刻な信用収縮が生じる可能性がある。

グローバルＸＥＴＦの投資ストラテジスト、ビリー・レオン氏は「主な問題は必ずしも現在の利回り水準ではないが、２─３％に蓄積された債務を現在６─８％に借り換えなければならないという事実だ」と述べた。 「これにより、キャッシュフロー、資産価値、信用の質が圧迫されます。」

多くの企業は債務満期を2020年と2021年まで延長するか、その後の返済を遅らせ、金利上昇の影響を遅らせた。しかし、「重要な点は、成熟度の壁が除去されたのではなく、移動されたということだ」とアブリン氏は述べた。

アブリン氏は、レバレッジド・ローンのインタレスト・カバレッジ・レシオの上昇や、現金ではなく追加の負債で利子を支払う借り手の割合が高まるなど、民間信用に緊張の兆しが見られると述べた。

レオン氏は、資金調達コストの上昇に特に敏感な企業として、レバレッジド・ローン、投機的負債、プライベート・エクイティ会社、商業用不動産の借り手を挙げた。

商業用不動産は激しいプレッシャーにさらされる可能性があります。アブリン氏は、オフィスの所有権が既存の脆弱性であると指摘し、金利の上昇により問題が悪化する可能性があると述べた。借入コストの上昇により、不動産の資金調達コストが増加します。

アブリン氏はまた、借入コストが大幅に低下し、家賃上昇期待が高まる2021年と2022年には、変動金利ローンで資金調達される集合住宅の脆弱性も指摘した。

高さよりも長さの方が重要

ストラテジストらによると、市場にとってより大きな問題は、10年債利回りが5％を超えたかどうかではなく、その水準がいつまで続くかだという。

レオン氏は「正確な利回り水準よりも継続性の方が重要だと思う」と述べた。 「市場は通常、5％未満の一時的な値動きは吸収できるが、6～12カ月以上続くと無視するのが難しくなる。」

アブリン氏も同様に、５％利回りが２─３四半期維持されれば借り換え圧力を回避することがますます困難になる一方、急速な金利上昇はヘッジを打ち破り投資家を撤退させることで別のリスクを生み出す可能性があると述べた。

ブルックス氏は、生産性の伸びの構成も重要であると強調した。成長期待に相応の改善が見られないままタームプレミアムが急激に上昇するということは、打撃を和らげる経済活動の強化がなければ借入コストが上昇し続けることを意味する。

レオン氏は「現段階では５％は当面のシステミックな脅威ではなく、主にバリュエーションの修正とみている」と述べた。 「しかし、誤差の許容範囲は狭まっています。」